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中国建筑:被低估的行业龙头

陈梦妤   文章类别:产业经济

  大蓝筹中国建筑本周三盘后发布公告,1—11月,公司新签合同10,757亿元,同比增长28.1%;新开工面积为2.32亿平方米,同比增长38.4%。
  尽管背负着2009年最大一单IPO、501亿元融资额的盛名,以及今年前11个月新签合同超万亿元,上月末拿下总额达271亿元的多个项目等耀眼业绩,中国建筑上市四年来的股价表现却始终不尽如人意,已从6.68元的首日收盘价跌至目前的3.39元。
  然而,在东方证券分析师刘维华看来,中国建筑是一只被低估行业龙头股。
  四年估值下行
  记者了解到,自上市以来,中国建筑的估值不断下行,动态PE已从2010年初的18倍下降至目前的5倍(动态PB则从2010年初的1.7倍下降至目前的0.7倍),低于建筑行业的PE均值。“扣除中海外、中建国际的市值,当前市场给予中国建筑国内剩余资产(主要是八大工程局)的估值已从2010年初的870亿元下降到130亿元,2013年的PE仅1.3倍。”刘维华指出。
  刘维华认为,中国建筑被低估是因为市场偏好差异,A股市场并不偏好配置大市值蓝筹股。此外,中国建筑子公司众多,由于仅公布合并报表,除中海外、中建国际外,市场无法知悉其他八大工程局核心子公司的运营情况。也就是说,除了中国建筑总部层面的业绩外,市场缺乏对其核心建筑资产的了解,以至于目前市场对股价过度修正,从而低估了中国建筑的整体价值。

  被“埋藏”的实力
  据刘维华介绍,其实八大工程局(下称工程局)的基本面情况没有如市值反映般那么差,其整体运营质量和拿单能力均优于同行业其他企业。
  刘维华指出,第一,在净利率水平相近的情况下,工程局的资产周转率较高。2012年,工程局的整体ROA(资产收益率)约3%,明显高于行业的1.9%。其中,工程局的整体净利率为1.9%,与行业的2.0%接近;总资产周转率为1.6,高于行业的0.9,也高于其他建筑央企,如中国中铁为0.9,中国铁建为1.1,中国交建为0.7,中国水电为0.7。第二,工程局对客户的垫资程度,低于大多数建筑央企及行业平均水平。中国建筑应收账款占收入比重的30.1%,虽高于中国水电的29.5%,但低于中国中铁的36.9%、中国铁建的30.3%、中国交建的32.6%,以及中国中冶的37.9%,并明显低于行业均值40%。第三,工程局的新签订单能力优于行业平均水平,2009—2012年年均新签订单复合增速为32%。其中,一局至八局的增速分别为51.4%、39.1%、60.1%、10.0%、38.1%、39.5%、42.0%、39.7%,而建筑行业在这期间的新签订单复合增速均值是19%。
  “2012年工程局的平均净利率为1.9%,与行业均值2.0%基本相当,其中二局、三局、八局的净利率接近行业均值,四局、五局、七局高于行业均值,而一局、六局较低。另外,四局、五局、七局的净利率较高,居于工程局前列,主要是因为这几家子公司的基建投资业务比重较高,盈利能力强。”刘维华就工程局的ROA强调。
  他还指出,工程局与其他建筑央企在房建业务的竞争最为激烈,前者的毛利率低至7%—8%,但因管理费用率较其他建筑央企低约2个百分点,所以工程局的平均净利率仍与中国中铁、中国铁建相近。
  受益改革红利持续释放
  “现阶段还有国家在IPO、优先股方面的种种改革措施,中国建筑这只个股不可能一直处于低位。”长期持有中国建筑股票的投资者于明直言,“尽管中国建筑已经是一家管理不错的央企,但仍有很大的提升空间。”
  刘维华表示,在保证“管资”的前提下,引入市场化竞争机制是深化国企改革的主流方向,具体措施包括精简行政机构、推出股权激励、发行优先股等。在国企改革方面,中国建筑将走在众多央企的前列。该公司已于上半年推出了股权激励计划,明确了未来10年的业绩增长考核目标。记者了解到,该限制性股票激励计划的行权和解锁条件均为前一财年的ROE(净资产收益率)不低于14%,净利润增速不低于10%。
  “若成功发行优先股,中国建筑的发展资金瓶颈问题将得到解决。中国建筑目前的资产负债率为79.55%,而80%是国资委划定的央企考核成绩红线,这使得中国建筑的举债融资能力受限。不过,只要优先股的发行利率在15.5%以下,我们这些普通股股东就将受益。”于明说。
  东方证券还在研报中指出,从中长期看,低毛利率、竞争激烈的传统房建市场增长空间有限,目前中国建筑正向投资商和房地产开发商业务转型,可为其未来业绩稳健增长做好铺垫。2015年,预计中国建筑基建及房地产开发业务的收入增速在20%以上,而传统的房建业务收入增长或放缓至15%。2013—2015年,中国建筑的归母净利润年均复合增速预计为17.8%,高于中国水电的16.8%、中国中铁的14%、中国铁建的11.7%、中国交建的5.9%以及上海建工的11.2%。
  “由于业务转型需要,中国建筑未来资金需求较大,多元化的股权融资渠道将利于其投资业务发展。另外,国企改革深化及优先股发行等均有望成为中国建筑未来股价提升的催化剂。”刘维华总结道。
 



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